一、什么是“并购贷款”？
（一）并购贷款的涵义及特点
1.并购贷款的涵义
根据银监会《商业银行并购贷款风险管理指引》（银监发〔2015〕5号，下称5号文）的规定，并购贷款，是指商业银行向并购方或其子公司发放的，用于支付并购交易价款和费用的贷款。所谓并购，是指境内并购方企业通过受让现有股权、认购新增股权，或收购资产、承接债务等方式以实现“合并或实际控制”已设立并持续经营的目标企业或资产的交易行为。并购也可由并购方通过其专门设立的无其他业务经营活动的全资或控股子公司进行。
并购交易一般可分为两类：股权并购和资产并购。根据并购交易的两大类型，并购贷款可以分为股权并购贷款和资产并购贷款。股权并购，是指并购方通过持有目标公司一定比例的股权，成为公司的控股股东或实际控制人的并购方式，包括受让现有股权、认购新增股权等。资产并购，则是指并购方以目标公司资产为标的，通过资产购买、置换等实现并购目的的一种并购方式，包括资产收购、债务承接等。如无特别说明，下文所称的并购交易均指股权并购。
2.并购贷款的交易模式
（1）并购方直接申请并购贷款实施并购交易
在这种模式下，并购方直接向银行申请并购贷款，在获得并购贷款资金后，去收购目标企业股权或资产（并购标的）。如图1所示：
（2）新设主体获得并购贷款实施并购行为
并购方通过其专门设立的无其他业务经营活动的全资或控股子公司（SPV）实施并购交易。该模式交易结构如图2所示：
3.并购贷款的特点
（1）贷款发放的预期性
并购贷款的发放不仅以借款人（并购方）现有资信状况和偿债能力作为审批依据，还主要依赖于收购完成后目标企业的经营效果和盈利水平。收购项目完成后能否实现协同效应，优化企业经营结构，达到企业预定发展目标等，是并购贷款审批过程中需要考虑的重要因素。
（2）还款来源的不确定性和多样性
并购贷款主要以并购目标的未来收益作为还款来源，由于并购后目标公司的经营效益具有很大的不确定性，增加了贷款风险；还款来源往往具有多样性，除并购后目标公司的利润分红外，还包括借款人（并购方）日常经营的综合收益、目标公司的资产或股权担保、借款人（并购方）自身的资产担保及其他合法收入。
（3）贷款风险的复杂性
并购贷款的风险存在于并购过程中的各个环节，涉及战略风险、整合风险、法律合规风险、政策风险、经营风险及财务风险等；并购贷款涉及跨境交易的，还涉及国别风险、汇率风险和资金过境风险等。与传统贷款业务比较，并购贷款面临的风险对银行风险评估和管理能力都提出了更高要求。
（二）并购贷款的主要监管规定
1.2015年5号文
中国人民银行1996年发布的《贷款通则》第二十条规定，借款人不得利用贷款从事股本权益性投资，但国家另有规定的除外。这条规定限制了国内并购贷款的发展。2008年12月，原银监会印发《商业银行并购贷款风险管理指引》（银监发〔2008〕84号，下称“84号文”），为银行机构通过并购贷款参与股本权益性投资开了口子，允许银行为股权交易等并购交易提供贷款资金。此后，并购贷款成为我国商业银行体系内唯一能够支持股权融资的信贷产品，为企业利用银行贷款开展资本运作打开了政策空间。2015年，原银监会对84号文作了较大修订后重新发布，这也就是现在仍在适用的5号文。
总体上看，5号文多个方面放松对并购贷款的约束，比如并购贷款的比例；期限和适用范围都有所扩大。5号文对84号文的重点修订内容如下表1所示。
表1：5号文对84号文重点修订内容汇总表
84号文5号文适用范围中资商业银行、外商独资商业银行和中外合资商业银行（不适用外国银行分行和政策性银行）在华设立的商业银行法人机构（包括外资商业银行法人机构）。政策性银行、外国银行分行和企业集团财务公司参照适用。并购贷款限额控制体系和报告义务商业银行应按照本行并购贷款业务发展策略，分别按单个借款人、企业集团、行业类别对并购贷款集中度建立相应的限额控制体系。未明确对并购贷款控制体系的报告义务商业银行应按照本行并购贷款业务发展策略，分别按单一借款人、集团客户、行业类别、国家或地区对并购贷款集中度建立相应的限额控制体系，并向银监会或其派出机构报告。并购贷款金额比例并购的资金来源中并购贷款所占比例不应高于50%。并购交易价款中并购贷款所占比例不应高于60%。并购贷款期限并购贷款期限一般不超过五年。并购贷款期限一般不超过七年。并购贷款担保要求商业银行应要求借款人提供充足的能够覆盖并购贷款风险的担保，包括但不限于资产抵押、股权质押、第三方保证，以及符合法律规定的其他形式的担保。原则上，商业银行对并购贷款所要求的担保条件应高于其他贷款种类。以目标企业股权质押时，商业银行应采用更为审慎的方法评估其股权价值和确定质押率。降低了对并购贷款担保的要求。商业银行“原则上”应要求借款人提供充足的能够覆盖并购贷款风险的担保，包括但不限于资产抵押、股权质押、第三方保证，以及符合法律规定的其他形式的担保。以目标企业股权质押时，商业银行应采用更为审慎的方法评估其股权价值和确定质押率。保护贷款人利益的关键条款要求贷款合同约定保护贷款人利益的关键条款，并应通过该等关键条款约定在并购双方出现特定情形时贷款人可以采取的风险控制措施。保留关键条款要求，同时增加了贷款银行在并购双方出现特定情形时可采取的风险控制措施：一是经营战略的重大变化；二是担保人的担保能力或抵质押物发生重大变化。财务杠杆风险原则规定了商业银行评估经营及财务风险需要分析的重点内容。进一步细化商业银行评估经营和财务风险时需分析的主要内容，并强调：商业银行应当综合考虑有关风险因素，根据并购双方经营和财务状况、并购融资方式和金额等情况，合理测算并购贷款还款来源，审慎确定并购贷款所支持的并购项目的财务杠杆率，确保并购的资金来源中含有合理比例的权益性资金，防范高杠杆并购融资带来的风险。虚假并购行为规范未明确规定。并购方与目标企业存在关联关系的，商业银行应当加强贷前调查，了解和掌握并购交易的经济动机、并购双方整合的可行性、协同效应的可能性等相关情况，核实并购交易的真实性以及并购交易价格的合理性，防范关联企业之间利用虚假并购交易套取银行信贷资金的行为。商业银行应按照借款合同约定，加强对贷款资金的提款和支付管理，做好资金流向监控，防范关联企业借助虚假并购交易套取贷款资金，确保贷款资金不被挪用。并购贷款统计监管未明确要求。商业银行应按照管理强度高于其他贷款种类的原则建立相应的并购贷款管理制度和管理信息系统，确保业务流程、内控制度以及管理信息系统能够有效地识别、计量、监测和控制并购贷款的风险。商业银行应按照监管要求建立并购贷款统计制度，做好并购贷款的统计、汇总、分析等工作。2.《关于做好重点房地产企业风险处置项目并购金融服务的通知》
2021年12月20日，人民银行、银保监会联合发布《关于做好重点房地产企业风险处置项目并购金融服务的通知》（银发[2021]320号，下称《通知》），要求银行业金融机构要按照依法合规、风险可控、商业可持续的原则，稳妥有序开展房地产项目并购贷款业务，重点支持优质房地产企业并购出现经营风险的房地产企业优质项目。
与此前几轮房地产行业并购重组交易标的多以股权收购为主有所不同，《通知》此次明确，重点支持优质房地产企业兼并收购出险和困难房地产企业的优质项目，而非企业本身。我们理解，这些项目其实也都是房产企业的子公司，房企每个项目由当地子公司联合拿地的模式比较普遍。《通知》内容主要涉及六个方面：
鼓励支持并购困难房企优质项目。银行业金融机构要按照依法合规、风险可控、商业可持续的原则，稳妥有序开展房地产项目并购贷款业务，重点支持优质房地产企业兼并收购流动性困难房地产企业的优质项目。加大债券融资支持力度。支持优质房地产企业在银行间市场注册发行债务融资工具，募集资金用于重点房地产企业风险处置项目的兼并收购。一方面，人民银行鼓励银行业金融机构积极为并购企业发行债务融资工具提供服务，提高发行效率；另一方面，也鼓励金融机构投资并购债券和并购票据等债务融资工具。积极提供并购的融资顾问服务。鼓励银行业金融机构发挥客户和网络渠道优势，整合信贷、投行、金融市场的业务资源，提供融资顾问服务。同时，加强与证券公司、会计师事务所等第三方机构的合作，匹配并购双方需求，提高并购成功率。提高并购服务效率方面。加快重点房地产企业项目并购贷款的审批流程，提升全流程服务效率。对于风险可控的项目，可以提前启动尽职调查和信贷审查。推动地方政府优化被收购房地产项目预售资金管理，加快权证办理等支持措施，为并购融资营造良好环境。加强并购贷款风险控制。银行业金融机构要按照穿透原则评估项目的合规性。不能只看项目的表面，还要穿透到底层，查看该项目是否合规，同时要严格遵守房地产开发贷款的监管要求，加强并购贷款的风险控制和贷后管理，做好资金用途的监控。建立报告制度和宣传机制。银行业金融机构要建立重点房地产企业项目并购贷款的报告制度，按月向人民银行和银保监会报告其开展并购金融服务的情况、存在的问题和建议，积极配合并购双方披露项目并购和金融支持的信息。2022年4月份，人民银行、银保监会专门针对12家问题房企纾困给与政策上的支持，12家出险房企的四证不全项目并购、涉及并购贷款置换土地出让金项目等合规性要求有所放松。
2021年开始，银保监会主要是针对并购项目承债式收购不纳入三道红线，鼓励优质地产企业的并购行为，具体要求在央行、银保监会出台的《关于做好重点房地产企业风险处置项目并购金融服务的通知》中，解读可参见《正式落地！承债式并购贷款不再计入“三条红线”》。
但是现实中，并购项目可能存在四证不全问题。根据监管要求并购贷款资金能否用于置换土地出让金仍有争议，尤其是并购项目尚未开发，虽然没有明文定义，但是部分地方监管从2018年开始都要求并购贷款穿透审查，至少要求项目已经启动开发进度达20%，否则容易被认定为置换土地出让金。
下面是我们收集整理的最近三年部分地方监管对银行违规并购贷款作出的行政处罚案件：
2021年11月，四川银保监局关于中国农业银行成都锦城支行的行政处罚案由包括：发放并购贷款变相用于置换土地出让价款，向项目资本金投入不实的房地产企业发放贷款且贷后管理不尽职导致贷款被挪用。2020年9月深圳银保监局关于中国建设银行深圳市分行的行政处罚案由包括：理财非标并购融资变相用于支付土地交易价款。2020年2月北京银保监局关于中信银行的行政处罚案由包括：并购贷款真实性审核不足，借款人变相用于置换项目公司缴纳的土地出让价款。（三）并购贷款与其他融资方式的关系
1.并购贷款与银团贷款
银团贷款是指银团贷款是指由两家或两家以上银行基于相同贷款条件，依据同一贷款合同，按约定时间和比例，通过代理行向借款人提供的本外币贷款或授信业务。
我们在讲并购贷款的时候，强调的是贷款的用途为满足并购方完成并购交易的需要；我们在讲银团贷款的时候，讲的是资金的来源为多家银行筹组共同提供贷款份额。因此，当多家银行筹组共同为某项并购交易提供贷款融资的时候，并购贷款与银团贷款就实现了合二为一。
不管是并购贷款，还是银团贷款，都具有贷款金额大、贷款期限长、贷款风险较高等共同特点。对于大额并购贷款，贷款银行一般可以选择银团贷款方式。在并购贷款中嵌入银行贷款模式，以此来分散贷款风险。
如图3所示：
2.并购贷款与过桥贷款
过桥贷款又称为“搭桥贷款”“过桥融资”或“过渡期融资”，属于一种短期融资，主要是用来填补借款人所需融资的时间缺口。
在境外金融市场上，过桥贷款也是企业并购交易的主要融资方式之一，通常由并购交易的财务顾问（如投资银行）向需要并购的企业提供，贷款期限较短，但利率相对较高。在过桥贷款发放后，投资银行可以通过筹组银团贷款等方式向并购企业的并购交易提供融资，或者通过并购企业发行债券来募集资金，确保并购企业能够按期偿还过桥贷款，最终实现并购贷款等其他融资置换过桥贷款。
如图4所示：
3.并购贷款与杠杆收购融资
杠杆收购是（LBO）是收购主体通过债务融资（包括银行贷款、债券）、股权融资及其自有资金等分层结构化融资方式获得的资金去收购目标公司股权或资产的并购交易。杠杆收购的资金提供方除了我们所讲的并购贷款银行之外，还包括债券投资人、目标公司管理层以及参与目标公司股份融资的投资者，如PE基金、合伙企业等。
在传统的并购交易中，并购方和目标公司从事同一行业或上下游关联企业，并购方的并购目的通常是为了增强自身在特定市场或产业链上的覆盖能力。而在杠杆收购交易中，收购方多是以私募基金为代表的财务型投资者，一般沟通设立特殊目的公司（SPV）作为法律上的收购方和并购贷款的借款人。
在境外并购实践中，比较常见的杠杆融资结构主要分为三层：首先是有担保的优先级债务，占比50%-70%，主要由银行通过并购贷款等方式提供；其次是无担保的次级债务及其他夹层融资工具，占比约20%-40%，主要由机构投资者、债券投资者提供；最后的底层资本由收购方及收购方设立的子公司或投资基金（PE基金等）提供，占比为10%左右。通过运用杠杆，在投资收益率一定的情况下，原始权益资本的收益率通过乘数效益得以放大。
由于并购交易融资金额较大，所以在整个杠杆收购融资结构中，会有多家不同类型的金融机构参与。不同金融机构根据各自风险偏好，提供不同层级的结构性融资安排，承担差异化的风险，并获得相应的风险收益。
典型的杠杆收购融资结构如图5所示：
4.并购贷款与备用并购贷款
备用并购贷款是最近几年部分国内银行推出的与并购贷款密切相关的业务类型。例如，据报道，2017年以来，工商银行南京市分行、武汉市分行等分支机构完善并购贷款产品功能，提升并购贷款服务能力，先后推出“备用并购贷款”等创新融资方式，提前介入优质并购项目，解决企业资金瓶颈问题，争取